Locusts, Piper of Hamelin à la 1929
or Hyperlink of Capital Market?
courtesy by:
Swiss
Investors Protection Association
- URL: www.solami.com/hedge.htm
.../capitalism.htm
¦ .../1929.htm¦
.../buccaneers.htm
¦
.../bubbles.htm¦
.../caisses.htm
¦
.../goldies.htm
.../swissbanks.htm
¦ .../costbenefit.htm
¦ .../oecdmandate.htm
¦ .../GAFI.htm ¦
.../crime.htm
When
bankers mutate from confidant of clients to IRS agents & fee hunters
in storage & moving business
Dreams,
Bubbles & Stampedes ¦ 1929
Crash Mechanisms Again at Work? ¦ Das
Kapital revisited
1929
crash mechanism spinning again? ¦ TV's
Big Brother Ponzi scam ¦ Gold
matters ¦ The
€1000 Generation
Private
equity: Locusts and asset strippers or dynamic saviours of clapped-out
companies?
Current
players ¦ Past
negative headline makers: after a bout with the law, where are they now?
Le
capitalisme est en train de s'autodétruire ¦ Le
nouvel âge du capitalisme: Bulles, krachs et rebonds
10 Jan 08
Exchequer
Club speech by Fed-Chairman Ben S. Bernanke
9 Jan 08
Bankers' pay,
often based on fake alpha, is deeply flawed, FT, Raghuram Rajan
4 Jan 08 The
Next Credit Crisis Will Originate in China, Seeking Alpha, J. Christoph
Amberger
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31 Dec 07 Wall
Street is about smart guys thinking about ways to make money from dumb
ones, NYT, Dash
29 déc 07 Quand
le rêve américain tourne au cauchemar planétaire,
Le Temps, Marie-Laure Chappatte et al.
24 Dec 07 Dollar's
Fall Is Felt Around The Globe, WP, Anthony Faiola
24 Dec 07 Swiss
bank regulator to probe UBS: report, WP - Reuters, Jonathan Lynn
23 Dec 07 This
Is the Sound of a Bubble Bursting, NYT, Peter S. Goodman
22 Dec 07 A
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Columnist
21 Dec 07 Wall
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21 Dec 07 Blindly
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Columnist
19 Dec 07 The
looming banking crisis behind the credit crunch - a systemic fault line?,
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leader
18 Dec 07 Fed
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2.Dez 07 Hans-Jörg
Rudloff: «Ein unglaubliches Desaster», SonntagsZeitung,
Victor Weber
28 Nov 07 Why
banking remains an accident waiting to happen, Financial Times,
Martin Wolf
28 Nov 07 Bankers
are in the confidence, not in the storage or even moving business,
FT, Peter T. Larsen
24 Nov 07 At
the gates of hell: Now the misery is spreading, Economist
23.Nov 07 UBS:
Das angekündigte Debakel; Ospels
Abgang im Frühling 08?, BILANZ, Lukas Hässig
23.Nov
07 Ken
Moelis: Zur Branchenkrise, Geldgier und Aufspaltung der UBS, BILANZ,
Enk Nolmans
27/07 Die
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11/07 Helmut
Maucher: «Wir degenerieren allmählich», Weltwoche,
Ralph Pöhner
26 Sep 07 U.S.
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30 Aug 07 Hedge
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25 Aug 07 Carlyle
Founder on Cheap Debt, Credit Crunch & New Buyout Landscape,
WSJ, Henny Sender
21 Aug 07 For
Wall Street's Math Brains, Miscalculations, Washington Post, Frank
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20 Aug 07 Herding
Scapegoats: Who's to blame for current lending mess? Barrons, T.G.Donlan,
Editorial
20 Aug 07 Easy
Credit, Bubbles and Betrayals, NYT/IHT, Roger Cohen, edpage
comment
20 Aug 07 Market
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19 Aug 07 Watershed:
excesses in lending and derivatives threaten system, NYT, Editorial
18 Aug 07 Hyman
Minsky Long Argued Markets Were Crisis Prone, WSJ, Justin
Lahart
15 Aug 07 In
a world of overconfidence, far makes a welcome return, FT, Martin
Wolf
16 Aug 07 Hold
tight: a bumpy credit ride is onlyjust beginning, FT, Avinash Persaud
14 Aug 07 No
longer dancing: How the music stopped for buy-out buccaneers, FT,
James Politi et al.
14 Aug 07 Surviving
a credit market meltdown, FT, Martin Arnold
13 Aug 07 Banking
bail-out sows seeds of future crises, FT, Paul de Grauwe
10 Aug 07 Markets
abhor the vacuum left by derivatives, FT, Frank Partnoy
13 Aug 07 21st
Century Bank Run Version:
Why the Blowup May Get Worse,
Barrons, Randall W. Forsyth
13 Aug 07 Appropriately,
the Bill Lands on Wall Street's Desk, Barrons, Andrew Bary
12 Aug 07 Tight
Credit Could Stall Buyout Boom, Washington Post, David Cho and
Thomas Heath
11 Aug 07 Bubble
and Bust, Washington Post, editorial
11 Aug 07 Central
Banks Intervene to Calm Volatile Markets, NYT, VIKAS BAJAJ
11 Aug 07 Subprime
Turmoil Catches Funds Off Guard, WSJ, ELEANOR LAISE
11.Aug 07 Zusammenbruch
des US-Immobilienmarktes, Deutschlandfunk, Presseschau
11 Aug 07 US$
1 trillion/y black funds sinking "white economy"?, Iconoclast
11 Aug 07 Payback
time: A case from the Californian Front, FT, J.E. Morgan, Letter
to the Editor
10 Aug 07 New
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Pearlstein
10 Aug 07 Very
Scary Things, NYT, Paul Krugman
10 Aug 07 A
New Kind of Bank Run Tests Old Safeguards, NYT, FLOYD NORRIS, News
Analysis
9 Aug 07 Subprime
bites, US investigators look for culprits, FT, Brook Masters et
al.,ANALYSIS
9.Aug 07 Die
Mutter aller Krisen: Der tickende Zusammenbruch, WOZ, Till
Hein
4 Aug 07 Report
Says S.E.C. Erred on Pequot, NYT, Gretchen Morgenson et al.
1 Aug 07 Rupert
Murdoch's WSJ acquisition: Public Good versus Ponzi schemes, Anton
Keller
Aug 07 The
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Report
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or vulgar fee-hunters? Bankers must relearn their craft,
Financial Times, John Gapper
30.Jul 07 Wufflis
Abgang: UBS in den USA über den Titsch gezogen, SonntagsZeitung,
Arthur Rutishauser
29 juil 07 Union
mondiale se dresse contre des éléphants financiers en argile,
Le Temps, interview
26 Jul 07 'Locusts'
enrich our society:
Private Equity and Public Good, WSJE,
Wilfried Prewo
25.Juli 07 HEDGE-FONDS:
Unbehagen
ja, aber harte Kritik fehlt, Handelszeitung, Synes Ernst
25.Jul 07 HEDGE
FONDS-Debakel: Spitze der Verluste noch nicht in Sicht,
Handelszeitung, Samuel Gerber
20 Jul 07 UBS
falls from grace, Economist
19 Jul 07 The
fair way to tax private equity, FT, editorial
18. Juil 07 Privatsphäre
in Gefahr, NZZ, Kommentar
18.Juli 07 Glaubenssätze
in der Vermögensverwaltung, NZZ, Roland Hengartner
17 Jul 07 UBS
settles New York InsightOne suit over charging excessive fees,
WSJ, Chad Bray et al.
16. Juli 07 Jens
Ehrhardt: „Es ist die größte Blase, die es je gab“,
FAZ, Catherine Hoffmann, Interview
15.Juli 07 UBS
riskiert mehr in den USA, Sonntags-Zeitung, ARTHUR RUTISHAUSER
15 juil 07 Notes
de frais des fonds de private equity: $8 mia, Agefi, Alexandre
Sonnay
28 Jun 07 A
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28 Jun 07 Housing
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13 Jun 07 The
Takeover Boom, About to Go Bust, Washington Post, Steven Pearlstein
9 Jun07 Unfair
tax break for buy-out barons, Economist, leader
6 Jun 07 Buy-out
bonanzas, Financial Times, editorial
5.Jun 07 Mehr
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Neue Zürcher Zeitung
5 juin 07 Moins
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Myret Zaki
2 Jun 07 On
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18 May 07 U.S.
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will Hedge-Funds an der langen Leine lassen, NZZ, Ht
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25 Jan 07 Hedge
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27 Dec 06 International
bureaucracy wants regulation & harmonization, freedom&prosperity,
Dan Mitchell
27 Dec 06 Equity
Firms Merge To Fight Regulation, Washington Post, Jeffrey H. Birnbaum
26.Dez 06 Das
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Finanzinvestoren im Kaufrausch, nzz.ch
21 Dec 06 Are
Hedge Funds the World’s Financial Heroes?, NYT, reader
comments
11.Nov 06 Die
«Barbaren» melden sich zurück, nzz.ch, nrü.
30 Sep 06 Hedge
Fund With Big Loss Says It Will Close, NYT, Jenny Anderson
21 Sep 06 Similarities
Between Amaranth & the People's Bank of China, Delong, Brad
Setser
21 Sep 06 The
dark side of debt, The Economist
19 Sep 06 British
Tax Police Look Hard at Hedge Funds, WSJ, ANITA RAGHAVAN
19 Sep 06 Amaranth
Natural-Gas Losses May Have Far-Reaching Effect, WSJ, Henny Sender
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19 Sep 06 A
Hedge Fund’s Loss Rattles Nerves, NYT, Gretchen Morgenson et
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Who Cashed Out Early, WSJ, Ianthe Jeanne Dugan
20.Aug 06 Beteiligungsfirmen
werden zu Heuschrecken wider Willen, wams.de, Stefan Keidel
15 Aug 06 Senators
Voice Concern on SEC Hedge Fund Case, NYT, whistleblower.org,
Walt Bogdanich
20 July 06 Hedge
funds may curb crises, yet amplify damage if one occurs, WSJ, David
Wessel, Comment
8 July 06 Double
Trouble Valuing, Wall Street Journal, IANTHE JEANNE DUGAN
3 July 06 EU
call to open hedge funds to investors, ft.com, Tobias Buck
3. Juli 06 EU-Experten
päppeln Hedge-Fonds, ftde.de, Christine Mai
1 July 06 The
wilder side of finance, The Economist,
Leader
28 June 06 SEC
investigation of Pequot hedge fund, US
Senate Committee, Gary J. Aguirre, testimony
24 June 06 SEC
blues: The Keystone Cops meet the Gang that Couldn’t Shoot Straight,
Mark Faulk
24 Jun 06 Appeals
Court Says SEC Went Too Far In Hedge Fund Oversight Effort, WP,
Carrie Johnson
26 May 06 Really
Big Bucks,
This is the golden age of hedge funds,
dailyii.com,
Stephen Taub
18 May 06 Copper
trade losses spark fear of defaults, telegraph.co.uk, Ambrose Evans-Pritchard
13 May 06 Banks
face vast losses in copper mayhem, telegraph.co.uk, Ambrose Evans-Pritchard
29 April 06 Trading
Frenzy Adding to Rise in Price of Oil, NYT, Jad Mouawad et al.
18. März 06 Refco
Skandal: Muss ÖGB die Bawag verkaufen?, Die Presse, Christine
Domforth
Gewerkschaftsbank
vs "Heuschrecken-Aktivitäten"¦
PIPE-Finanzierung¦
Hält
die Bilanz?
16 March 06 Hedge
funds storm to $1.5 trillion, Daily Telegraph, Melanie Feisst
9 March 06 Rückschlag
für deutsche Hedge-Fonds, ftde.de, Elisabeth Atzler
9 March 06 Hedge-Fonds
- Finanzmarkt-Lehrstück,ftde.de,
Leitartikel
4 fév 06 Les
hedge funds, alliés de Mittal, letemps.ch, Ram Etwareea
4 fév 06 Bernard
Dumas:«Le déficit américain
est préoccupant», letemps.ch, Frédéric
Lelièvre
30 jan 06 Lumière
dans la jungle des produits structurés, Le Temps, Eric Wasescha
28 jan 06 Comment
UBS distribuera plus de 9 milliards de bonus 2005, Le Temps,
Myret Zaki
28.
Jan 06 Terminmarkt boomt - Kreditderivate
boomen, HANDELSBLATT,Andrea Cünnen
28.
Jan 06 Der Markt - Eine Anlageklasse
für sich, HB
18 Jan 06 Gilts
bubble savages pensions, www.ft.com, Philip Coggan et al.
11.Jan. 06 Derivate:
Zweckehe auf unsicherer Basis, ftd.de, Martin Ahlers
8 Jan 06 Suddenly
a Little-Known Type of Fund Intrigues Investors, WP, Terence O'Hara
23. Dez 05 Eisbrecher
für schwierige Börsengänge, FAZ, Daniel Schäfer,
Adam Young
22 Dec 05 Want
to Start a Hedge Fund? First, Read This Book, NYT, Riva D.Atlas
22 Dec 05 S.E.C.
Accuses a New Jersey Hedge Fund, NYT, By Jenny Anderson
18 Dec 05 Square
Mile's big beasts feed on deals, The Observer, Richard Wachman
18 Dec 05 Hedge
fund man makes charity an art, Sunday Times, Andrew Davidson
17. Dez. 05 Hedgefonds-Finanziers:
Sie wissen nicht, was sie tun, Spiegel, Lutz Knappmann
17. Dez. 05 Aufstieg
und Fall eines Börsengurus: Der Fall Behring im Detail nachgezeichnet,
NZZ
16. Dez. 05 HEDGEFONDS
"Die Gefahr einer Blase ist real", manager-magazin.de, Rita Syre
14 déc 05 Hedge
funds: LODH reçoit un prix européen, Le Temps
14 Dec 05 Money
Talk: So what are hedge funds?, bbc.co.uk, Robert Brown,
Watson Wyatt
10 Dec 05 Judges
Weigh Hedge Funds Vs. the S.E.C., NYT, Stephen Labaton
30. Nov 05 Rädelsführer
mit großer Macht, Handelsblatt, Robert Landgraf et
al.
28 nov 05 «Hedge
funds», ou l'alpha et le bêta, Tribune de Genève,
Marian Stepczynski
27 Nov 05 Pension
Officers Putting Billions Into Hedge Funds, NYT, Riva D. Atlas
et
al.
14 nov 05 La
débâcle d'octobre a démontré le risque d'excès
de prudence, AGEFI, Yves Genier
14 nov 05 L'étau
des régulateurs prêt à enserrer un univers libre,
AGEFI, Yves Genier
14 nov 05 Le
piège s'est refermé sur celui qui croyait le tendre,
AGEFI, Yves Genier
4 Oct 05 Time
for a trim - Hedge funds headed for more transparency,
The Economist
25. Aug 05 Gefährdete
Freiräume von Hedge-Funds, Neue Zürcher Zeitung, cei.
19. Jan 04 Mythos
Hedge Fonds - ihre Strategien, FAZ, cri
25. Juni 02 Hedge
Fonds sind alles andere als homogen, FAZ
19 mar 98 Apprenti
sorcier vs
une Suisse éclairée: à
l'origine du problème/solution,
GHI,
Anton Keller
Mythos Hedge Fonds.
Hedge Fonds und ihre Strategien
Spätestens nach der Zulassung in Deutschland erscheinen
sie immer öfter in der Presse und in schönen Werbebrochuren.
Für die einen sind sie der „Ausbund des Bösen” schlechthin und
für alle sonst unerklärlichen Kursverluste verantwortlich. Für
die anderen sind sie wahre „Performancekünstler”, die selbst in fallenden
Märkten beachtliche Kursgewinne erzielen können sollen.
Selbst große Krisen haben sie schon
ausgelöst. Bei den Liquiditätsproblemen des Long Term Capital
Management- oder LTCM-Fonds mußte sogar die amerikanische Notenbank
moderierend eingreifen, um starke Verwerfungen an den Finanzmärkten
zu vermeiden. Als „Sündenböcke” waren selbst prominente Nobelpreisträger
beteiligt.
Fonds verfolgen völlig unterschiedlich Stile ...
Unvergessen sind auch die großen Währungsspekulationen
des George Soros. Er soll unter anderem mit dafür verantwortlich sein,
daß das britische Pfund vor Jahren aus dem europäischen Währungsverbund
kippte. Unter anderem deswegen ist die Währung der Briten heute nicht
Bestandteil des Euro-Währungsraums. Oder die starken Schimpfworte,
mit denen ihn damals Malaysias Ministerpräsidenten Mahthir Bin Mohamad
bedachte. Denn der machte Soros für die starke Abwertung des Ringgit
verantwortlich, obwohl die Bank Negara, also Malaysia's Zentralbank, damals
extrem mitspekulierte.
Aber das sind nur die Extreme. Dabei verfolgen
Hedge Fonds recht unterschiedliche Strategien, manchmal sogar auf bewährte
„handwerkliche” Art. Sie lassen sich selten über einen Kamm scheren.
In einer Serie wirft FAZ.NET einen Blick auf die Szene.
... und Strategien
Im ersten Teil unter der Headline „Hedge
Fonds: alles andere als homogen” wird versucht, den Bereich grob zu
klassifizieren. Danach werden verschiedene Anlagestrategien an konkreten
Beispielen erläutert. Unter der Überschrift Arbitrage ist kaum
vom Markt abhängig beispielsweise die so genannte „Relative -Value-Strategie”.
Zwei weitere Beiträge zeigen Beispiele für ereignisorientierte
- Link: Von Ereignissen profitieren - und so genannte opportunistische
Strategien - Link: Mit "Opportunismus" zur Überrendite.
Diese „Basisstücke” werden im weiteren
Verlauf ergänzt werden durch Beiträge über Hedge Fonds-Indizes
(Hedge-Fonds-Indizes haben oft noch Schwachstellen), Dachfonds und Hedge
Fonds-Zertifikate.
Hedge Fonds sind alles andere als homogen
25. Juni 2002 Hatten Hedge Fonds lange Zeit im Verborgenen
geblüht und waren nur dann und wann bei Krisen in den Brennpunkt geraten,
so entwickelte sich in den vergangenen Monaten eine neue Form des Umgangs
mit diesen „sagenumwobenen” Anlagevehikeln. Immer öfter erscheinen
sie in der Presse. Für die einen sind sie der „Ausbund des Bösen”
schlechthin und für alle sonst unerklärlichen Kursverluste verantwortlich.
Für die anderen sind sie wahre „Performancekünstler”, die selbst
in fallenden Märkten beachtliche Kursgewinne erzielen können
sollen.
Manche betrachten sie als den Ausdruck einer
neuen Investitionsblase, andere für ein neues Paradigma der Vermögensverwaltung.
Grund genug, sich einmal mit den verschiedenen Anlagestrategien zu beschäftigen.
Denn die sind alles andere als einheitlich. Im Gegenteil.
Hedge Fonds mit breitem Risiko-Ertrags-Spektrum
Als „alte Hasen” sind viele Aktienanleger etwa mit
der Wahl verschiedenen Branchen zu verschiedenen Zeitpunkten oder mit unterschiedlichen
Anlagestilen vertraut. Sie wissen in der Regel, dass die unmittelbar verbunden
sind, mit unterschiedlichen Erwartungen an den möglichen Ertrag und
das damit verbundene Risiko. Wer beispielsweise in Technologiewerte investiert,
erwartet einen relativ hohen Ertrag. Er muss aber bereit sein, ein entsprechend
hohes Risiko einzugehen. Für den Anleger am Rentenmarkt dürfte
genau das Gegenteil der Fall sein.
Und genau dasselbe gilt für Hedge Fonds
auch. Sie unterliegen allerdings keinerlei Anlagerestriktionen und nutzen
im Unterschied zu privaten Anlegern und zu vielen institutionellen Anlegern
weit mehr Anlageinstrumente. Sie kaufen nicht einfach nur Aktien oder Anleihen,
sondern sie setzen teilweise Strategien um, die sie anhand von komplexen
mathematisch-statistischen Modellen ausgetüftelt haben. Nicht selten
nutzen sie dabei auch derivative Instrumente und Kredite.
So ist es wenig verwunderlich, dass das Resultat
ein ganz anderes Spektrum aufweist, als die einfache Performance eines
„Normalanlegers”. Steigt eine normale Aktie mit einem Beta von eins um
zwei Prozent, wenn der Markt zwei Prozent zulegt, so kann ein Hedge Fonds
gleichzeitig je nach Stil um ein Mehrfaches steigen oder fallen.
Kategorisierung nach „Marktrisiko”
Die Strategie eines Hedge Fonds hängt in der
Regel von den Interessen und Fähigkeiten des Managers oder des Management-Teams
ab. Sie ist damit mit herkömmlichen Maßstäben kaum vergleichbar.
Aus diesem Grund wird als Kriterium oft die Korrelation mit dem Markt herangezogen.
Und selbst dann, gibt es immer wieder Überschneidung. Etwa wenn die
Manager in unterschiedlichen Marktphasen unterschiedliche Stile „fahren”.
Grundsätzlich wird jedoch unterschieden
zwischen Strategien mit geringem und hohem Marktrisiko und allen Zwischenstufen.
Niedriges Marktrisiko weisen beispielsweise die Relative-Value- oder auch
Arbitragestrategien auf. Spekuliert ein Fonds etwa auf Einheitsaktien und
kauft Rheinmetall-Vorzüge für 11,65 Euro und verkauft die Stämme
für 18,80 Euro, so ist es egal, was der Markt macht. Denn die beiden
Aktien werden sich immer in etwa parallel bewegen. Was die eine Position
verliert, gewinnt die andere.
Werden allerdings die Aktiengattungen zusammengelegt,
so könnte die bisherige Differenz als Gewinn abfallen.
Das andere Extrem sind die so genannten opportunistischen
oder direktionalen Fonds. Sie setzen bewusst auf Trends und nehmen nicht
nur volles Marktrisiko, sondern erhöhen das zusätzlich mit geborgtem
Geld und dem Einsatz von Futures und Optionen. Diese Strategie verspricht
zwar überproportionalen Erfolg - aber nur dann, wenn sie auch aufgeht.
Ansonsten kann es teuer werden. Die entscheidende Fähigkeit des Managers
dürfte damit darin bestehen, geeignete Gelegenheiten zu finden und
die Risiken schnell und konsequent zu beschneiden, wenn er schief liegt.
Gefährdete Freiräume von Hedge-Funds
Deutschland will Anlagevehikel an die Kandare nehmen
cei. Frankfurt, im August
In Deutschland wird eine stärkere Regulierung von Hedge-Funds gefordert. Das Interesse von institutioneilen Anlegern an Hedge-Funds hat jedoch bereits zu erhöhter Transparenz geführt. Diese vom Markt getriebene Entwicklung bedarf keiner staatlichen Fesseln. Ein Regulierungskorsett würde die Freiräume von Hedge-Funds einschnüren und deren positive Wirkungen auf die Stabilität der Finanzmärkte gefährden.Der Chef der UBS, Peter Wuffli, hat diesen Sommer an einem Mediengespräch in Frankfurt geklagt, die Bank verliere die besten Köpfe an Hedge-Funds, da sie dort mehr Freiheiten besässen als bei den stark beaufsichtigten Instituten. Bei Hedge-Funds handelt es sich um Anlagevehikel, die keinerlei Einschränkungen in ihren Investitionsentscheidungen unterliegen. Die Freiräume der Hedge-Funds könnten jedoch bald beschnitten werden. Die Ereignisse bei der Deutschen Börse haben in Deutschland eine Diskussion über eine stärkere Regulierung der Hedge-Funds angefacht. Investoren um den Hedge-Fund TCI hatten im März bei der Deutschen Börse den Abbruch der Übernahmegespräche mit der London Stock Exchange und die anschliessende Demission des Börsenchefs Werner Seifert erzwungen. Seither haben die Deutsche Bundesbank, die Europäi-
Leerverkäufe schaffen Liquidität
Weitgehend einig ist man sich in der Forderung,
dass Hedge-Funds Leerverkäufe offen legen. Eine Meldepflicht dürfte
aber vor allem bürokratischen Leerlauf zur Folge haben. Bei Leerverkäufen
leiht ein Hedge-Fund zum Beispiel Aktien von einem Publikumsfonds aus und
verkauft sie in der Überzeugung, dass die Firma «überbewertet»
sei. Trifft, diese Vermutung zu, kann er die Aktie zu einem späteren
Zeitpunkt günstig erwerben und an den Fonds zurückgeben. Die
Differenz zwischen Verkaufserlös und Kaufpreis, abzüglich einer
Gebühr für den Ausleiher, streicht der Hedge-Fund als Gewinn
ein. Leerverkäufe führen somit zu einem regeren Handel und sorgen
an den Wertpapiermärkten für zusätzliche Liquidität,
womit sich die Gefahr erratischer Preisbewegungen verringert.
Manager von Konzernen, deren Firmen ins Visier von
Hedge-Funds geraten sind, sind oft die eifrigsten Verfechter einer stärkeren
Regulierung. Vor Jahresfrist hatten Hedge-Funds mit Leerverkäufen
darauf spekuliert, dass der Touristikkonzem TUI aus dem Index der deutschen
Standardwerte DAX fallen werde. Dabei waren die Leerverkäufe jedoch
nicht die Ursache für die Krise bei TUI, sondern allenfalls ein Begleitsymptom.
Der schon zuvor gesunkene Aktienkurs war Ausdruck von Skepsis gegenüber
der Firmenstrategie. Seit Ferienreisende Flug und Unterkunft unabhängig
voneinander über das Internet buchen können, ist das Konzept
des integrierten Reiseveranstalters, der die ganze Palette anbietet, umstritten.
Der Fall TUI veranschaulicht ausserdem, dass Hedge-Funds über Leerverkäufe
den Kurs einer Firma nicht beliebig beeinflussen können, wie ihnen
oft unterstellt wird. So war es mit der Spekulation à la Baisse
schnell vorbei, als TUI Semesterzahlen präsentierte, die besser waren
als erwartet. Kritiker von Leerverkäufen vergessen zudem, dass Hedge-Funds
die geliehenen Papiere auch stets wieder zurückkaufen müssen,
womit es früher oder später automatisch zu einer gewissen Kursstabilisierung
kommt.
Gute contra böse Investoren
Auch der Aufsichtsratspräsident der Deutschen
Börse, Rolf Breuer, wetterte gegen Hedge-Funds. Dabei spielte er die
kurzfristig orientierten, «bösen Spekulanten» gegen die
«guten, stabilitätsorientierten Investoren» aus - eine
gefährliche Vereinfachung. Oft sind es gerade die kurzfristig orientierten
Hedge-Funds, die neue Informationen besonders schnell in den Markt tragen.
Damit nimmt insgesamt die Gefahr von Fehleinschätzungen ab. Für
die Stabilität der Finanzmärkte wäre es demnach kontraproduktiv,
würde etwa das Aktienstimmrecht von Hedge-Funds eingeschränkt,
wie das gewissen Politikern vorschwebt. Die Vorkommnisse bei der Deutschen
Börse illustrieren zudem, wie willkürlich die Unterscheidung
zwischen, kurzfristigen und langfristigen Investoren ist. So haben die
vermeintlich stabilitätsorientierten deutschen Fonds und Banken ihre
Anteile schnell verkauft, nachdem die Hedge-Funds eingestiegen waren, und
der Kurs neue Höhen erklommen hatte.
Die Attraktivität von Hedge-Funds haben mittlerweile
auch Versicherer und Pensionskassen entdeckt. Hedge-Funds haben in der
jüngeren Vergangenheit Renditen erwirtschaftet, die relativ unabhängig
vom Marktgeschehen waren. Besonders erfolgreich agierten sie in den Jahren
2001 und 2002, als die Aktienmärkte deutliche Einbussen verzeichnet
hatten. Das verstärkte Interesse institutioneller Anleger hat bereits
die Transparenz m der Branche erhöht. Versicherer und Pensiohskassen
müssen detaillierte Informationen über die eingegangenen Risiken
einholen. Das folgt von den gesetzlichen Anforderungen her, aber auch aus
Eigeninteresse, müssen sie doch jederzeit in der Lage sein, die Zahlungsverpflichtungen
gegenüber ihren Versicherten zu erfüllen.
Der Hebel ist gesunken
Das Risikomanagement verbessert haben auch die Banken,
die als «prime broker» mit den Hedge-Funds Geschäfte machen.
Dabei übernehmen sie etwa die Abwicklung der Transaktionen, die Depotverwaltung,
oder stellen Fremdkapital zur Verfügung. Bei der Risikoeinschätzung,
achten die Banken vor allem auf die Hebelwirkung. Darunter wird einerseits
verstanden, wie stark sich Hedge-Funds in Derivaten, wie Aktienoptionen
engagieren, welche die Chancen, aber auch die Risiken von Kursänderungen
potenzieren. Anderseits arbeiten Hedge-Funds oft mit viel Fremdkapital.
Dies erlaubt es ihnen, die Eigenkapitalrendite stark zu steigern, solange,
die Zinsen für; das Fremdkapital unter der Rendite der Investition
liegen. Tritt allerdings das Gegenteil ein, können Verluste entstehen,
die das Eigenkapital rasch aufzehren. In diesem Fall droht die Insolvenz.
Zu den Vorsichtsmassnahmen zählt deshalb auch, dass Banken Kredite
an Hedge-Funds nur noch auf besicherter Basis vergeben, wie die Deutsche
Bundesbank schreibt.
Dass die Vorsicht der Banken und der Hedge-Funds zugenommen hat, darauf
deutet auch eine Untersuchung der Bank für internationalen Zahlungsausgleich
(BIZ). Die BIZ-Ökonomen haben die gesamte Hebelwirkung, also diejenige
über das Fremdkapital und diejenige über den Einsatz von Derivaten,
geschätzt. Die Datenbasis umfasst 25% bis 30% aller Hedge-Funds. Die
Resultate zeigen, dass die Hebelwirkung 1997 und 1998 besonders hoch war.
Das Gesamtportfolio hatte damals fast den zehnfachen Wert des Eigenkapitals
der Hedge-Funds. 1998 war auch das Jahr, als der Hedge-Fund LTCM ins Trudeln
geriet, was allein bei der UBS zu einem Abschreiber von l Mrd. Fr. führte.
Die Leverage ist seither aber markant gesunken und erreichte Ende 2003
noch einen Wert von gut 3 (vgl. Grafik).
Kaum Hedge-Funds «made in Germany»
Das Engagement institutioneller Anleger und das
gewieftere Risikomanagement der Banken haben somit bereits zu einer stärkeren
Überwachung der Branche durch den Markt geführt. Banken, Versicherungen
und Pensionskassen haben alles Interesse daran, Unbill von ihren Bilanzen
fernzuhalten. Wer Hedge-Funds per Gesetz stärker an die Kandare nehmen
will, läuft Gefahr, diese privaten Arrangements zu verdrängen.
Auch die Hedge-Funds selbst haben seit den neunziger Jahren hinzugelernt
und gehen mit Risiken heute sorgfältiger um. Gerade das Beispiel Deutschland
zeigt zudem, dass ein enges Korsett, die Gründung von Hedge-Funds
abwürgt. Seit Anfang 2004 können in Deutschland Hedge-Funds zwar
aufgelegt werden. Da sie ihre Investitionen und die damit erzielten Erträge
aber vollständig offen, legen müssen, sind Hedge-Funds «made
in Germany», eine äusserst rare Spezies geblieben. Dagegen sind
die Aktivitäten, von im Ausland domizilierten Hedge-Funds am deutschen
Markt bisher noch, nicht mit lähmenden Regulierurigen überzogen
worden. Schon aus Gründen der Fmanzmarkt-Hygiene sollten die Freiräume
der Hedge-Funds auch künftig nicht eingeengt werden.
Time for a trim
Hedge funds are headed for a lot more transparency, and not before
time
FORGET the leadership squabbles at the Labour and
Conservative party conferences. The best story in the British press this
weekend was of a deal-happy hedge-fund manager who spent £36,000
($64,000) in a London bar in a single evening, including a £3,000
tip for the bemused waitress. It’s not the amount spent that leaves people
amazed, eye-catching though it was. It’s that he was apparently so nice.
What is it about hedge funds? If lawyers hadn’t
already taken all the worst jokes, hedge-fund folk would certainly be contenders.
The high-paid managers of these lightly regulated investment pools are
blamed for everything from the high price of oil to the crumbling of corporate
governance. Yet they are looking anything but omnipotent these days, as
rumbling scandals combine with so-so performance to turn many traditional
investors off hedge funds before newer institutional fans are firmly committed
to them.
The long-running financial soap opera that is Bayou
Funds finally hit peak ratings last week, as the group's founder and finance
director pleaded guilty in a New York court to persistently cooking the
books. Investors are still whistling for most of the $300m-plus they put
in. Though the Bayou case is the biggest hedge-fund investigation to come
before the Securities and Exchange Commission (SEC) in five years, it was
never more than a years-long fraud perpetrated by a well-connected Louisiana
wide-boy. It matters to the world at large mainly because various experts
who should have known better (J.P.Morgan, for example, whose Spinnaker
Fund was invested in Bayou) apparently did not.
Potentially more worrying, though no wrongdoing
has been proven, are allegations about two other fund groups, Man Group
and Gamco Investors, for these sit at the heart of the fund-management
establishment. Man Group is tussling with the receiver of a collapsed hedge-fund
firm, Philadelphia Alternative Asset Management Company (PAAM). The receiver
alleges in a contempt motion filed last week that Man was not helpful in
shedding light on the activities of a senior employee at its futures brokerage,
Man Financial, who might have helped PAAM to hide some $175m in losses.
Man says it has been co-operating with inquiries.
As for Gamco Investors, the man who masterminds
the publicly quoted fund-management group, Mario Gabelli, is being sued
by two of his original backers who own stakes in the private company that
controls Gamco. Unhappy because they have not ended up with marketable
shares in a public company whose share price has trebled since 1999, they
allege that Mr Gabelli and the private firm’s other directors are “guilty
of looting the assets of the company, breaching their fiduciary duties
to its shareholders and oppressing its minority shareholders”. Mr Gabelli
says that they have treated everyone fairly. As far as the suit is concerned,
he says: “The dogs bark and the caravan moves on.”
But these brouhahas in the heart of hedgeland are
the least of its problems. In a universe of perhaps 8,000 funds, it is
not unusual to find a handful of bad apples and another, bigger bunch whose
procedures are not all they should be. More worryingly and more generally,
growth is slowing sharply. In Europe, hedge-fund assets increased by only
9% in the six months to June 2005 (to $279 billion), according to EuroHedge,
a trade publication, after growing by about 50% in all of 2004. In America,
according to a related publication, Absolute Return, the hedge funds with
more than $1 billion in assets under management also grew by only 9% in
the first half of this year.
That is neither surprising nor necessarily a bad
thing. Hedge-fund assets have doubled in little more than four years and
a lot of over-eager new players have come into the market. But lately performance
has been poor. Hedge-fund returns, net of fees, were 4.2% in the year to
August, according to CSFB/Tremont’s measure—less than brilliant compared
not only with what they were in the 1990s but with total returns on European
shares (though returns on the stagnant S&P 500 were even worse).
What seems to be happening in Europe, anyway, is
that the rich private clients who for years have been practically coterminous
with hedge funds are losing enthusiasm for the genre. Man, for one, reports
that its private clients redeemed more than they invested in the three
months to September. GAM, which runs funds of hedge funds, saw net redemptions
in the quarter to June.
Meanwhile, the investing institutions that were
expected to come rushing in for higher yields have yet to do so in bulk.
New research from Greenwich Associates, a research firm, shows that, despite
all the talk, pension funds’ allocation to hedge funds has stayed flat.
The proportion of European institutions that say they are planning to start
using hedge funds has dropped from 19% in 2004 to 8% this year.
More may be at work here than undistinguished returns.
After all, protection of capital in bad markets and good—not stratospheric
returns—is a large part of what hedge funds are supposed to be about. They
are prized for adding stability to portfolios, for being uncorrelated with
mainstream markets and for minimising risk through diversification. There
are increasing doubts these days as to how much most hedge funds are really
doing that—about whether, in short, hedge funds are hedging.
Hedge funds are now big enough and intertwined enough
with banks to be a new source of risk to the financial system as a whole.
Several relatively recent studies* reach disturbing conclusions.
The first is that hedge funds overall—even those that define themselves
as “market-neutral”—are more correlated with equity markets than used to
be thought, and that different strategies are also more correlated with
each other than they look. So much for diversification. Another conclusion
is that because many hedge-fund investments are relatively illiquid, the
way in which they are periodically priced tends to “smooth” returns and
hence make funds appear less risky than they are. So much for fancy risk-reward
measures such as Sharpe ratios.
A final conclusion is that hedge funds are now big
enough and intertwined enough with banks to be a new source of risk to
the financial system as a whole.
The New York Federal Reserve would undoubtedly agree,
though perhaps for different reasons. In the Fed’s attempt to eliminate
a huge back-office backlog in the fast-growing credit-derivatives market,
hedge funds have emerged as even badder boys than the investment banks
that deal with them. While trades are unconfirmed, or if one party (usually
hedge fund) unilaterally assigns a trade to a third party, it is unclear
what risks lie where. The banks are expected to present a recovery plan
to the Fed this week requiring hedge-fund customers to adopt standardised
trading procedures and to settle trades electronically through the Depository
Trust and Clearing Corporation.
As investors and supervisors are beginning to ask
tougher questions, a little more transparency is about to hit this famously
murky corner of the financial world. Just as mutual funds, the investment
growth story of the 1980s, were eventually forced to divulge more information,
hedge funds will be too. The old argument for exempting them from disclosure—that
they dealt only with knowledgeable investors—holds less and less true,
as more middle-income investors buy their way in through funds of funds
and the like, and ordinary workers’ pension funds commit their future wellbeing
to hedge funds. Nor is what most hedge-fund managers do beyond the wit
of man to comprehend: equity long/short strategies are the biggest investment
style these days.
Most hedge-fund investment advisers will be required
to register with the SEC by next February, though they will not be reporting
anything like the information that mutual funds provide. The most useful
sort of disclosure will emerge from the market itself: Morningstar and
Lipper are among those interested in rating individual hedge funds, though
the difficulties are considerable. One wonders how they will rate the fund
that Richard Breeden, former head of the SEC itself, is rumoured to be
starting.
* “Do Hedge Funds Hedge?”, by Clifford Asness, Robert Krail and John Liew, Social Science Research Network; “Hedge Funds: Risk and Return”, by Burton Malkiel and Atanu Saha, Princeton University; “Systemic Risk and Hedge Funds”, by Nicholas Chan, Mila Getmansky, Shane Haas and Andrew Lo, National Bureau of Economic Research.
La débâcle d'octobre a démontré
le risque d'excès de prudence
Les gérants positionnés trop «long»
ont été pris de court par la baisse du pétrole
et la hausse des taux. Les flux nets ralentissent.
YVES GENIER
Moins visible que la crise d'avril dernier, le choc d'octobre a causé son lot de ravages dans l'univers déjà ébranlé de la gestion alternative. Survenant après trois mois de hausse, le plongeon ai cette fois, affecté de nombreuses stratégies alors qu'au printemps une seule d'entre elles avait subi de gros revers. De très nombreux gérants se sont retrouvés avec des stratégies à rebrousse-poil par rapport à l'évolution des monnaies, des taux et des indices d'actions alors que leur métier consiste justement à jouer les imperfections des marchés. Les chiffres tombent, dévastateurs. Les performances pour octobre sont parmi les pires qu'a connus cette industrie. «Certains disent même que ce sont les pires depuis 2000», rapporte Louis Zanolin, de Harcourt à Genève. Les indices de HFR sont, à cet égard, impitoyables: l'entier de l'industrie a plongé de 1,85% durant le seul mois d'octobre. Si toutes les grandes catégories de stratégies n'ont pas fait aussi mal, la moins mauvaise a quand même baissé de 1,45%: ce sont les equal weighted stratégies (comprenant toutes les stratégies, mais selon une répartition fixe, sans tenir compte des volatilités) alors que le fond est atteint par les approches dites market directional (qui misent sur les mouvement de marché), avec-2,78%.
Le ciseau a tendu son piège
Les indices, on le sait, n'ont qu'une valeur indicative
tant leur environnement sous-jacent est mouvant et opaque. L'analyse de
Standard & Poor's est à cet égard éclairante:
l'indice général a limité la casse à -0,47%
durant le mois inaudit, mais toutes les stra-tégies ou presque y
ont laissé des plumes. La seule à tirer ses marrons du feu
est celle de convertible arbitrage (qui prend des positions longues sur
les obligations en shortant les actions de la même société),
qui avait été au centre de la crise d'avril.
La tendance de fond esquissée par les
indices trouve une explication claire pour les spécialistes. Louis
Zanolin: «Tout le inonde pariait sur une poursuite de la baisse du
dollar et de la hausse des prix du pétrole. Or, la hausse des taux
d'intérêt a pris de court les stratégies basées
sur les produits à revenu fixe. Simultanément, les prix de
l'énergie se sont orientés à la baisse. En outre,
ils auraient dû entraîner une hausse des indices des actions.
Or, c'est le contraire qui s'est produit, prenant au piège à
la fois les gérants engagés dans les matières premières
et ceux qui font du long/short equity. Ceux qui ont payé le prix
le plus élevé sont les gérants engagés dans
des positions longues.»
«En octobre, tous ceux qui avaient des positions
longues ont subi des pertes. Pourtant, il pa-raissait clair à la
fin de l'été que de nombreux titres étaient surévalués
et qu'il fallait les shorter. C'est ce que nous avons fait et nous avons
enregistré une perfor mance positive, non sans perdre un peu sur
les positions longues», témoigne Juan Sartori, l'un des responsables
de la société de ges-tion de hedge fuiid Sagio à Genève.
La surprise s'est invitée toute seule
En fait, les gérants ont été
pris au piège d'une volatilité plus élevée
que prévu. Celle-ci a principalement pris au piège ceux qui
étaient engagés dans des positions longues et ne pouvaient
les dénouer sans enregistrer des pertes substantielles sur leurs
porte-feuilles. «Pourtant, les gérants auraient dû anticiper
le fait que la volatilité est plus élevée en octobre
par un facteur quasiment saisonnier», relève Florence Duculot,
d'EIM à Nyon. Il est vrai que la situation dans laquelle ils se
sont trouvés, pris en tenaille entre un dollar haussier et un marché
d'actions baissier, était inattendue.
Mais n'est-ce pas le propre de la gestion alternative
que déjouer des anticipations des autres acteurs du marché?
Assurément, mais cette règle n'a, semble-t-il, pas été
appliquée dans toute sa noblesse. «La tendance, cette année
a été d'être plus "long" et plus régressif que
d'habitude. C'était notamment le cas en août, où les
fonds ont bien performé grâce à cette tactique»,
poursuit la spécialiste d'EEVL Toute la question est alors de savoir
quand sortir pour éviter le plongeon. C'est à cette question
que les gérants n'ont pas su répondre adéquatement.
«Ils ont été pris au piège de la volatilité,
avance Juan Sartori. Leurs clients leurs demandent de contrôler celle-ci.
Ds savent très bien y parvenir, mais c'est au détriment du
risque. A croire que, nourris de cette expérience, la clientèle
exigera désormais des prises de risques plus importantes en matière
de tactiques et que cela débouchera sur un boom sur les placements
hautement volatils.»
-> [y.genier@agefi.com]
"LE BESOIN D'INSTITUER DES CONTROLES
PLUS STRICTS
N'EST PAS TOTALEMENT CONTESTE PAR CETTE INDUSTRIE"
L'étau des régulateurs se met en place,
prêt à enserrer un univers libre
YVES GENIER
Même si les performances des fonds fermés restent encore confortablement positives sur l'ensemble de l'année, le choc d'octobre sonne comme un avertissement supplémentaire contre une industrie encore très peu soumise à l'œil scrutateur des autorités réglementaires les plus importantes, la SEC aux Etats-Unis et la FSA au Royaume-Uni. Aux Etats-Unis, où, sur 8000 gérants de hedge funds, il s'en trouve bien 5000 qui ne sont pas enregistrés, la SEC a décidé de scruter la situation des plus grandes entités. Dans sa ligne de mire figure une pratique en voie de généralisation, à savoir le rallongement de la période de lock-up, la période durant laquelle un client ne peut pas sortir d'argent du fonds dans lequel il est investi. Il est vrai que la législation actuelle limite la surveillance dont le lock-up est limité à douze mois sans considérer la possibi-lité offerte par certains fonds de réinvestir directement les gains dans le fonds.
L'œil de Londres se fait insistant
A Londres, la FSA n'est pas aussi avancée dans ses tentatives
de contrôle. Elle vient juste de faire savoir qu'elle avait placé
35 des plus grosses sociétés spécialisées sous
surveillance constante. Cette démarche s'inscrit cependant dans
un effort de compréhension de cette industrie, ainsi qu'elle l'a
souligné. Mais ses intentions s'éclairassent du fait qu'elle
a mis sur pied, depuis juin, une équipe de surveillance ad hoc,
dans la suite de la crise d'avril, ouvrant la voie à une réglementation
plus stricte pour ce secteur. Ce dernier s'est évidemment prononcé
pour le maintien de la situation actuelle, privilégiant des relations
régulières avec un chargé d'affaires du régulateur
britannique. Le besoin d'instituer des contrôles plus stricts n'est
cependant pas totalement contesté par cette industrie. Les grands
fonds, les mieux établis, ne voient pas sans inquiétude le
bourgeonnement d'une multitude de nouvelles structures à la vie
parfois fort brève. «On ne peut pas continuer avec cette anarchie!»
estime un gérant genevois. Il est vrai que le durcissement des conditions
de marché rend plus difficile l'accès à la poule aux
œufs d'or que constitue un fonds bien géré, avec un risque
d'image conséquent pour l'ensemble de l'industrie.
Forte de plus de 8000
fonds gérant en tout quelque mille milliards de dollars, l'industrie
des hedge funds est clairement sortie de l'ère du bricolage de garage
pour s'établir confortablement dans celle du big business. Malheureusement
pour elle, avec le confort sont rapidement venues les mauvaises habitudes
et celles-ci ont pris nombre d'acteurs à leurs pièges.
La multiplication des
joueurs ne s'est pas faite en faveur d'une élévation de la
qualité de ces derniers, bien au contraire. L'espérance de
vie d'un nouveau fond ne dépasse une année que dans un cas
sur deux, ce qui en illustre la précarité. Celle-ci incite
de nombreux autres à faire profil bas pour tenter d'attirer une
clientèle toujours plus large, toujours plus institutionnelle, au
détriment de la prise de risque. C'est ainsi que de trop nombreux
fonds se sont soudainement pris à rebrousse-poil de leur propre
stratégie alors que, justement, ils auraient dû être
les premiers à jouer les inefficiences de marché qui sont
apparues en octobre.
Si ce sont les stratégies
long/short qui ont payé le prix le plus élevé, c'est
que trop de gérants étaient «long» et pas assez
«short», avec l'objectif de profiter de manière pépère
de la hausse des indices de l'été sans se préparer
au grand retournement du début de l'automne. Ce sont donc les gérants
qui ont voulu trop minimiser leurs risques qui se sont exposés le
plus, créant ce paradoxe propre à l'industrie de la gestion
alternative: moins on s'expose, plus on s'expose à se faire prendre
au même piège que les gérants traditionnels. Avec,
en plus, les effets de leviers propres à cette activité qui
peuvent prendre des proportions absolument dévastatrices lorsqu'ils
ne sont pas maîtrisés de façon adéquate.
Pension Officers Putting Billions Into Hedge Funds
By RIVA D. ATLAS and MARY WILLIAMS WALSH
Faced with growing numbers of retirees, pension plans
are pouring billions into hedge funds, the secretive and lightly regulated
investment partnerships that once managed money only for wealthy investors.
The plans and other large institutions are
expected to invest as much as $300 billion in hedge funds by 2008, up from
just $5 billion a decade ago, according to a study by the Bank of New York
and Casey, Quirk & Associates, a consulting firm. Pension funds account
for roughly 40 percent of all institutional money.
This month, the investment council that oversees
the New Jersey state employees pension fund said it would put some of its
money into hedge funds for the first time, investing $600 million over
the next several months. While most pension plans have modest stakes in
hedge funds, others have invested more than 20 percent of their assets.
Weyerhaeuser, the paper company, has 39 percent of its pension fund's assets
in hedge funds. In Congress, there has been a push for amendments that
would
make it easier for hedge funds to manage even more pension money, without
having to comply with the federal law that governs company pensions.
Pension officials who have been shaken by
market downturns and persistent deficits are attracted by hedge funds'
promise of richer, or more consistent, returns. But the trend has caused
some consultants and academics to voice cautions. They question whether
hedge funds, with risks that are hard to measure, are appropriate for pension
funds, whose sole purpose, by law, is to pay out predetermined benefits
to retired workers.
Those benefits are considered so crucial that
they are guaranteed: corporate pension failures are covered by the Pension
Benefit Guaranty Corporation, a federal agency, while pension failures
by state and local governments are covered by taxpayers. Given that the
benefits are paid out on a set schedule, critics wonder whether it makes
sense to rely on investments whose returns are hard to predict, managed
by private partnerships that disclose little about their operations and
charge some of the highest fees on Wall Street.
"It's very inappropriate when the company
is offering a pension plan that is guaranteed by the federal government,"
said Zvi Bodie, a professor of finance and economics at Boston University
who is enthusiastic about hedge funds in other contexts.
Hedge funds make large, sophisticated investments
based on the premise that by swimming outside the currents of the markets,
often betting against conventional wisdom, they can outperform other investments.
Hedge funds became famous in the 1990's, when managers like Michael Steinhardt
and George Soros made huge swashbuckling bets that sometimes produced returns
of 30 percent or more.
More recently, hedge funds have made headlines
when they ran into trouble: Long-Term Capital Management, a hedge fund
whose principals included two Nobel Prize-winning economists, nearly collapsed
in 1998; and this summer, Bayou Group, a $450 million hedge fund based
in Connecticut, shut down after most of its money disappeared. Its two
officers have pleaded guilty to fraud charges. Hedge funds have traditionally
been only for wealthy, sophisticated investors so regulators have not monitored
them as they have stocks or mutual funds, although they are starting to
do so.
The news of splashy gains and scandals may
not paint an accurate picture of a business that in many ways has become
more conservative as a result of the flood of pension fund money. To attract
that money, many hedge fund managers emphasize stability.
Among pension fund managers, however, "the
whole mentality has changed," said Jane Buchan, chief executive of Pacific
Alternative Asset Management, which manages $7.5 billion in funds that
invest in hedge funds, primarily for large pension funds. "They are saying,
we need returns and we will be aggressive about getting them. They just
don't want any downturns."
One of the first pensions to start working
with hedge funds is also the nation's biggest corporate pension fund, the
$90 billion General Motors fund. It started with a small test investment
in 1999 and increased it to about $2 billion in 2003, said Jerry Dubrowski,
a G.M. spokesman.
The company is using hedge funds, along with
other unconventional investments, in hopes of getting something close to
stock market returns without the market's volatility, Mr. Dubrowski said.
To pay out the $6.5 billion G.M. owes to its retirees each year, the pension
fund must produce annual returns of a little more than 7 percent. Otherwise,
G.M. will have to dip into the fund's principal. At current interest rates,
G.M. cannot get those returns with bond investments, and if it tries to
juice returns by betting on the stock market, it will have to cope with
market swings.
"It's really not helpful to have that up-10,
down-10" performance, Mr. Dubrowski said. "You want a return that allows
you to cover the benefits payments without attacking the capital." It is
that kind of consistency some pension mangers are seeking. "We are looking
for consistently positive returns rather than the absolute highest returns,"
said Robert Hunkeler, manager of International Paper's $6.8 billion pension
plan, which has been invested in hedge funds for around five years.
Most pension funds have modest stakes of less
than 5 percent, according to a recent J. P. Morgan survey. Verizon has
3 to 4 percent of its portfolio invested with hedge funds, and is considering
adding to its investment, said William F. Heitmann, senior vice president
for finance.
Some pension fund managers say that diversifying
away from stocks through a modest stake in hedge funds is reasonable, especially
as hedge funds offer the promise of returns not linked to stock market
performance. In 2000, for example, when the Standard & Poor's 500-stock
index fell 9 percent, hedge funds rose 5 percent, according to Hedge Fund
Research.
The New Jersey state pension fund's investment
of $600 million represents less than 1 percent of its assets, but it hopes
eventually to raise the figure to $3 billion as part of a plan to diversify
its portfolio, said Orin Kramer, the chairman of the oversight board.
The New Jersey fund has been wrestling with
a $30 billion shortfall, after the stock market bubble burst five years
ago. "In recent years, conventional stock investments haven't worked,"
said Mr. Kramer, who is also a hedge fund manager. He said that in general
it is good to diversify no matter what the market does.
Other pension plan managers are far more aggressive.
Eli Lilly has about 20 percent in hedge funds and the Pennsylvania state
employees' pension fund has 22 percent. Weyerhaeuser's big position has
significant benefits for the company. Accounting rules let companies factor
expected pension returns into their operating income; Weyerhaeuser's hedge-fund-laden
portfolio allows it to claim expected annual returns of 9.5 percent. By
comparison, the 100 largest companies that sponsor pension funds predicted
last year that their average long-term returns would be 8.5 percent, according
to Milliman Inc., an
actuarial firm.
For Weyerhaeuser, each 0.5 percent increase
in the expected rate of return is worth an additional $21 million to the
company's pretax income this year, according to S.E.C. filings. Weyerhaeuser
did not respond to phone inquiries about its hedge fund investments, but
said in S.E.C. filings that its actual pension investment returns more
than justify its assumption of 9.5 percent.
Hedge fund investors place a lot of trust
in the funds' managers, giving them great flexibility in how they produce
returns. The managers do not need to give investors specifics about trading
activities, and there are no daily updates on the value of investors' holdings
as there are with mutual funds.
Employees of G.M., Verizon or International
Paper, who are involuntary hedge-fund investors through their participation
in pension plans, will not find any reference to the funds in those companies'
annual reports. In their footnotes, these and other companies drop hints
that a sophisticated investor might recognize as a reference to hedge funds,
but they do not give the particulars. International Paper's description
of its pension asset allocation, for example, breaks it down into "equity
securities," "debt securities," "real estate" and "other."
Some companies and governments, like Pennsylvania,
make the argument that hedge funds are not really an asset class at all,
but an "asset management tool" that does not have to be disclosed as part
of the fund's allocation to stocks or bonds.
That lack of disclosure has some regulators
and pension specialists worried. Labor Department officials, who regulate
pension funds, declined to discuss the hedge fund phenomenon, but referred
to a 1996 letter the department wrote to the United States comptroller
of the currency.
The letter said that the Labor Department
still expected pension officials to exercise prudence when investing in
derivatives, a form of trading in which hedge funds often engage. The letter
also said pension officials were responsible for understanding and fully
vetting their hedge fund investments, and measuring how they might perform
- and how they might affect the pension fund - under a variety of conditions.
Susan M. Mangiero, author of "Risk Management,"
a textbook for pension officials, said she had come across pension executives
who had not done that level of analysis. Some did not even know they had
derivatives in their portfolios, she said. "A lot of well-intentioned people
don't know they don't know," she said.
In Washington, despite concerns over the health
of the nation's pension system, there has been little discussion of pension
plans' growing use of nontraditional investments.
Even as Congress has been working to shore
up the pension system and strengthen the Pension Benefit Guaranty Corporation,
a provision to relax the pension law for hedge funds has been proposed.
The provision would raise the limit on how much pension money a hedge fund
can handle before it is deemed a fiduciary under the pension law, which
would require it to be more prudent and careful than is required under
securities law and would bar some trades entirely. The provision was added
to a broad pension bill in the House shortly before the Committee on Education
and the Workforce approved the legislation.
Currently a financial institution becomes
a pension fiduciary when more than 25 percent of its assets consist of
pension money; the bill would raise that to 50 percent. The House bill
would also change the definition of "plan assets," so that only corporate
pension money would be counted, not pension money from government plans
or foreign plans.
These two changes are not in the counterpart
Senate pension bill that was recently approved, but they could be added
soon during efforts to reconcile the House and Senate bills. Wall
Street's interest in overcoming these legal barriers shows the allure of
pension money, which tends to stick with an investment strategy and is
far less likely to fly out the door when the markets turn bad. "Pension
money is the stickiest form of capital," Mr. Kramer of the New Jersey pension
fund noted.
But the surge of pension money is coming at
a time when the returns of many hedge funds have not been as strong as
in past years, raising questions about whether pensions are arriving at
the party late. Hedge funds actually lost money in four of the first ten
months of this year, although they still had an overall average return
of 5.7 percent.
Those returns easily beat the stock market:
the S.& P. 500 index was up 1 percent in the same period. But as they
continue to attract money, hedge funds may start to more closely mimic
the performance of plain old stocks and bonds.
"There is no such thing as a free lunch,"
said Frank Partnoy, a professor at the University of San Diego law school
and a former trader at Morgan Stanley whose clients once included large
pension funds. "And even if there were, nobody is offering it to pension
funds."
MARIAN STEPCZYNSKI
L'industrie - au sens de production de masse - des
«hedge funds» ou fonds d'arbitrage, malencontreusement passés
dans la langue courante sous cette appellation désormais fautive
(fautive, car il ne s'agit plus de fonds de protection, comme le signifie
leur traduction littérale, mais tout au contraire des fonds misant
désormais sur la prise de risques), cette industrie d'un type un
peu singulier est devenue au fil des ans un acteur incontournable de la
gestion de fortune. Plus aucun conseiller financier ne s'aventurerait aujourd'hui
à proposer une politique de placement qui ne contienne au moins
un vingtième, sinon un dixième, de «hedge funds»
à titre de diversification, sous-entendu d'amélioration du
rendement total d'un portefeuille.
En réalité on est tombé, en
cédant à ce pur phénomène de mode, dans la
dernière en date des chausse-trapes imaginées par les professionnels
du marketing financier. Non pas que la prise de risque dans le but d'augmenter
un rendement (la performance «bêta» des placements) constitue
en soi un leurre, bien au contraire: vieille comme le monde, la technique
est à l'origine des plus rapides fortunes, mais aussi des faillites
les plus magistrales. Ce qui fait problème, c'est que la découverte
et l'exploitation d'occasions rares d'arbitrage (l'«alpha»),
autrement dit ce qui tient au mérite propre du gestionnaire et non
à son exposition aux fluctuations générales et subies
par tous du marché (volatilité des cours, des taux de change
et des taux d'intérêt), est de moins en moins le propre des
hedge funds. En bref et en résumé, on nous vend pour de l'«alpha»
ce qui n'est en réalité que du «bêta».
Et on nous le vend cher: les frais facturés
par les managers de hedge funds comportent facilement, outre les 2% ou
plus d'honoraires de gestion, 20% ou davantage d'honoraires liés
à la performance, alors que celle-ci n'est dans le plupart des cas
ni plus ni mains élevée que celle découlant, dans
une gestion de type «traditionnel», d'un même degré
de prise de risque.
Cette tendance, croissante, des hedge funds à se faire généreusement
rémunérer pour l'«alpha» qu'ils prétendent
avoir réussi à dégager, alors que leur performance
n'est en réalité pas très éloignée du
«bêta», commence à faire l'objet de sévères
critiques de la part de certains observateurs avertis. Lors d'un récent
séminaire tenu à Zurich, le professeur Erwin Heri (auteur
d'ouvrages à succès sur la gestion de patrimoines et par
ailleurs président d'un groupe bancaire spécialisé
dans la gestion et le négoce de titres sur le marché suisse)
n'a pas hésité par exemple à qualifier les prétentions
financières des hedge funds de «complètement exagérées»
(«völlig überrissen»), et la rémunération
de leurs gérants d'«indécente» («unanständig»).
Il y a donc, incontestablement, besoin d'un sérieux
coup de balai dans cette branche d'activité financière qui
exploite sans état d'âme la crédulité des petits
et grands épargnants jusque dans les conseils de fondation d'institutions
de prévoyance.
Faut-il pour autant réglementer les hedge funds, comme l'envisagent
certaines autorités de surveillance? Heri, à l'instar de
beaucoup d'économistes, n'y croit pas trop, et préfère
laisser au marché le soin de trier entre l'ivraie et le bon grain.
Les vendeurs de fonds au détail, autrement dit la communauté
bancaire dans son ensemble ou presque, y est évidemment opposée,
et voit même dans l'absence de réglementation la raison première
du succès de cette «nouvelle» classe d'actifs. Plus
modestement, on se contentera de souhaiter une plus grande transparence
sur un marché qui pour l'instant ne l'est guère, et une meilleure
information d'un public prompt à croire au Père Noël.
Rädelsführer mit großer Macht
Von Robert Landgraf, Udo Rettberg und Sigrid Aufterbeck
Hedge-Fonds beobachten deutsche Unternehmen auf Schritt und Tritt. Eine falsche Entscheidung des Managements und schon können die weitgehend unregulierten Kapitalsammelstellen aktiv werden.HB FRANKFURT. Derzeit sind nach Ansicht von Michael Drill, Chef der Abteilung Fusionen und Übernahmen bei Sal. Oppenheim, rund ein halbes Dutzend der 30 Gesellschaften aus dem Deutschen Aktienindex akut gefährdet und können schon bald von Hedge-Fonds angegriffen werden. Im 50 Werte umfassenden MDax seien es sogar etwa ein Dutzend, sagte Drill im Frankfurter Gespräch des Handelsblatts mit Bankern, Rechtsanwälten und Lobbyisten.
Weltweites
Vermögen der Hedge-Fonds. Grafik: Handelsblatt
Wie stark die Macht der Hedge-Fonds wächst,
verdeutlichen Zahlen: 1998 kontrollierten sie nach Schätzungen von
Merrill Lynch ein Vermögen von 375 Mrd. Dollar, heute sind es über
1 Bill. Dollar und bis 2008 soll die Summe auf 3,1 Billionen steigen. Zurzeit
gibt es weltweit etwa 9 000 Hedge-Fonds. Klaus-Wilhelm Hornberg, Direktor
Asset Management bei Sal. Oppenheim, spricht Hedge-Fonds in Deutschland
eine Katalysatorfunktion auf dem Weg zu stärkerer Wettbewerbsfähigkeit
zu. „Das ist dringend geboten“, sagt der Fondsspezialist.
Bislang seien Reden zum Shareholder Value, die Steigerung
des Unternehmenswertes also, bei so manchen Managern lediglich Lippenbekenntnisse,
urteilt sein Kollege Drill. Zu den Maßnahmen für höhere
Wertschöpfung zählen die Experten den Verkauf von Randbereichen,
da die Einzelbewertung der verschiedenen Unternehmensteile oftmals eine
höhere Summe ergibt, als es dem aktuelle Aktienkurs entspricht.
Das Beispiel Deutsche Börse zeigt außerdem,
dass Hedge-Fonds Unternehmen zwingen, angehäufte Barreserven über
Dividenden oder Aktienrückkäufe auszuschütten, wenn es keine
attraktiven und rentablen Investitionen gibt.
Die Spezialisten unter den Hedge-Fonds in derartigen
Situation sind die so genannten Event-Driven-Fonds. Sie steigen mit Aktienpaketen
mittelfristig bei Unternehmen ein, bei denen größere Veränderungen
anstehen und versuchen durch Druck auf das Management oder über die
Öffentlichkeit, wertsteigernde Veränderungen durchzusetzen. Die
Zahl der Event-Driven-Fonds hat sich nach einer Analyse der Investmentbank
Merrill Lynch in den vergangenen 15 Jahren verdreifacht. Trotz eines rasanten
Wachstums steht die Investorengruppe noch immer nur für 15 Prozent
aller Hedge-Fonds. Im dritten Quartal sammelten sie nach den Zahlen von
Tremont Capital Management netto 3,9 Mrd. Dollar ein. Über alle Hedge-Fonds
gesehen belief sich der Zufluss auf insgesamt 12,7 Mrd. Dollar.
BaFin-Chef
Jochen Sanio fordert eine weltweite Regulierung von Hedge-Fonds. Foto:
dpa
Doch die Event-Driven-Fonds alleine können
nur wenig bewegen. Sie sind nach den Worten von Drill zwar Rädelsführer
mit großem Drohpotenzial gegenüber Publikumsgesellschaften.
Allerdings müssten sie mit „guten Argumenten andere Aktionäre
auf ihre Seite bringen“, ergänzt Pütz. Bislang haben nach Meinung
der Experten gerade Publikumsfonds die öffentliche Auseinandersetzung
in vielen Fällen gescheut. Doch die Schamgrenze etwa bei Hauptversammlungen
werde zunehmend überwunden, stellt Hornberg fest. Und beim Fall Deutsche
Börse haben Hedge- und Publikumsfonds zusammengearbeitet.
Zudem kommt das Piggy-Riding in Mode, bei dem sich
Investoren mit eigenen Käufen an das Engagement von Hedge-Fonds dranhängen.
Eine künftig noch stärkere Kooperation
zwischen den Beteiligten liegt nahe. Denn beim Sturz von Börsenchef
Seifert durch Fonds konnte die Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht
(BaFin) den Gesellschaften trotz vorhandener Hinweise kein abgestimmtes
und damit unzulässiges Verhalten (Acting in Concert) nachweisen. Bei
gebündelten Stimmrechten über 30 Prozent sind die Aktionäre
verpflichtet, allen Anteilseignern ein Übernahmeangebot zu unterbreiten.
Joachim Habetha, Partner bei der Kanzlei Lovells, bezeichnet die Entscheidung
der BaFin als „erfreulich für den Kapitalmarkt“. Allerdings fehle
eine richterliche Auslegung, die sich auch Chefaufseher Jochen Sanio wünscht,
um Prozessrisiken auszuschließen.
Die Hedge-Fonds können trotz Beteiligungen
von oftmals drei bis fünf Prozent bei einem Unternehmen viel Druck
entwickeln, da die Präsenz bei den Hauptversammlungen der börsennotierten
Gesellschaften Jahr für Jahr fällt.
Nach Berechnungen der Deutschen Schutzvereinigung
für Wertpapierbesitz (DSW) lag sie im laufenden Jahr bei den 30 Unternehmen
im Dax im Durchschnitt bei 45,87 Prozent. Zum Vergleich: 1998 erreichte
die Teilnahmequote noch 60,95 Prozent. Doch beim Blick auf einzelne Unternehmen
sieht es weitaus schlimmer aus. So konnte die Deutsche Bank in diesem Jahr
nur 25,47 Prozent ihrer Anteilseigner zum Besuch der Hauptversammlung animieren.
Hauptversammlungen schlecht besucht
Präsenz: Immer weniger Aktionäre
geben ihre Stimme ab. Beim Reifenhersteller Continental betrug die Präsenz
2005 nur 23,55 Prozent.
Gründe: Ausländer halten fast die
Hälfte der Dax-Aktien, stimmen aber oft nicht mit ab. Sparkassen sowie
Volks- und Raiffeisenbanken zogen sich aus der Stimmrechtsvertretung zurück.
Internet: Die Internet-Hauptversammlung kommt
nur für große Unternehmen in Frage, da sie teuer ist.
Judges Weigh Hedge Funds Vs. the S.E.C.
By STEPHEN LABATON
A federal appeals court on Friday sharply questioned the Securities
and Exchange Commission's plan to tighten oversight of hedge funds. The
outcome of the closely watched case will determine whether the agency will
be able to oversee many hedge funds as the business is growing rapidly,
with big investors...
Hedge funds: LODH reçoit un prix européen
Alternatif Une revue décerne ses
distinctions
La publication londonienne Hedge Funds Review vient de décerner à un produit de Lombard Odier Darier Hentsch l'un de ses 5 prix récompensant les meilleurs fonds européens de hedge funds. Le LODH Multiadvisers - Europe Equity Long/Short (EUR) est entête dans la catégorie des fonds de fonds spécialisés sur une année. Dans le cadre de l'«European Fund of Hedge Funds Awards 2005», cette récompense tient compte de la performance ajustée du risque, à la fin du mois d'août. A cette date, ce fonds a progressé de 15,7% sur 12 mois pour une volatilité de 4,3%. LT
Robert Brown lifts the lid on the once opaque world of hedge funds
Money Talk: So what are hedge funds?
Robert Brown, Watson Wyatt
Unlike banks, building societies, insurance companies
or stockbrokers, there are no mentions of hedge funds in the Yellow Pages.
And it is highly unlikely you will find one based in your local high street,
yet there are a lot of them around - and in some odd places too.
Hedge funds are often linked to takeovers or other
big trades in the financial markets, and they are often embroiled in regulatory
debates. Hedge funds have become big players.
It has been claimed that these privately owned investment
companies are responsible for half the daily turnover of shares on the
London stock market. Industry experts calculate that there are around 8,000
hedge funds operating globally, mainly in the USA, with hundreds based
in the UK - primarily in the West End.
But the reason they don't advertise in the Yellow
Pages or any other similar directory is that they are not offering their
services to the man or women in the street. Instead they offer their investment
capabilities primarily to very wealthy individuals or to professional investors
such as insurance companies and pension funds.
Rapid growth
The world of the hedge funds has grown rapidly in
the last 15 year or so. They first sprang up in the USA on Wall Street
in the 1940s. They invest money - in anything that they think will
make profits
At first they concentrated on investing money for
the extremely wealthy. The first time anyone in the UK outside the financial
markets really heard of them was when the firm run by George Soros reputedly
made hundreds of millions of pounds by betting that the pound would be
ejected from the European Exchange Rate Mechanism back in 1992.
The opportunity to make huge sums of money, not
to mention looking after their own wealth directly, has since lured many
traders and bankers in the City of London away from the big investment
banks and investment management companies.
They have set up their own firms, where they can
run their own business and generate more of the profits for themselves.
Some of these firms operate from discreet offices, where substantial amounts
of money are managed by high-profile investment professionals with long
track records in the business. Others have very few staff, relying on the
investment judgement of just one or two people.
Varied strategies
So what do they actually do? The simple answer is
that they invest money - in anything that they think will make profits.
Typically they focus on generating positive "absolute returns" (or returns
greater than zero).
Hedge funds embrace a wide variety of skills and
strategies, generally grouped under the four following headings: Long/short
equity - they aim to profit from superior research and stock picking skills
by buying the best ideas and reducing the resulting stock market exposure
by shorting (selling stocks they do not own) those they believe will perform
less well.
Relative value - typically they use computer systems to calculate
the "fair" value of one asset relative to another and then shorting the
more expensive asset and buying the cheaper one.
Event-driven - they seek investment opportunities surrounding
corporate events, for example, investing in bankrupt or merging companies.
Trading strategies - for example, taking positions on the direction
of markets, currencies and commodities.
So, hedge fund managers are essentially a group
of active investment managers who invest in a variety of asset classes,
with the licence to invest in a very flexible way. What is so special about
them?
The return achieved by a given hedge fund manager
will (in theory) largely be driven by that manager's ability (or skill),
rather than by underlying economic or market conditions. So they offer
the potential to achieve investment returns with relatively low volatility
and largely unrelated to whether a particular investment market (such as
shares or bonds) is going up or down.
The main reasons for this are: Hedge fund managers
generally try to remove some market exposure and aim to produce a positive
return irrespective of market direction. Often this will involve making
an offsetting bet to hedge against losing money on the original investment
position.
The unrestricted nature of hedge funds means that
the investment managers are able to fully utilise their skill to produce
positive performance. Operating in fairly small areas of the market means
that investing in a number of funds can reduce volatility through the benefits
of diversification.
One feature often attributed to hedge funds is the
widespread use of derivatives; sophisticated bets on the future direction
of an underlying asset such as a share, currency, or even a whole financial
market. Some hedge fund managers will use derivatives almost exclusively,
such as Contracts for Differences, rather than buying the underlying asset
directly. In some cases a hedge fund may do this to build up a larger investment
position than they could afford directly - known as leverage.
The truth though is that the use of derivatives
is commonplace in conventional banks, investment banks and other more sober
financial outfits such as insurance companies and the treasury departments
of big companies.
Easy money?
Despite having a large concentration of investment
expertise, hedge funds can still lose money for themselves and their clients,
or provide just rather disappointing returns, so choosing the right ones
is key. As noted earlier, the return from a given hedge fund manager is
largely driven by the manager's ability or skill.
There have been considerable flows of money into
this area and increasing volumes of assets chasing the same opportunities
may depress returns. Also, many hedge funds restrict how much money they
will take on so they can sensibly manage the funds they already have, and
it is not uncommon for the most skilled (and hence desirable) managers
to be closed to new investors.
They can charge very high fees, which can be high
enough to erode any out-performance achieved by the manager, so due care
is advised when selecti